Niniejszy artykuł składa się z dwóch części. W pierwszej omówimy zjawisko stablecoinów, wskazując na wybranych przykładach, jak są one konstruowane i na czym polega obrót nimi, wraz z odniesieniem do kontekstu, jakim jest pojęcie pieniądza pod różnymi postaciami. W tej części przedstawimy, czym są globalne stablecoiny, a także rozpoczniemy analizę istniejących instytucji prawnych mogących służyć emisji stablecoinów, poczynając od papieru wartościowego. W drugiej części naszego artykułu omówimy możliwość emisji stablecoina na bazie konstrukcji waluty wirtualnej i pieniądza elektronicznego, wraz z uwagami dotyczącymi ich wzajemnej relacji. Rozważymy również perspektywy regulacyjne tego typu form płatności i akumulacji kapitału oraz przedstawimy wnioski końcowe.

Krzysztof Semczuk

Łukasz Chmura

W Polsce i na świecie popularność zyskują koncepcje wprowadzenia do powszechnego użytku środków płatniczych w technologii blockchain, opartej na zapisach w rozproszonych, zdecentralizowanych bazach danych, silnie zabezpieczonych kryptograficznie. Jakkolwiek trend ten zrodził się na fali sukcesów kryptowalut (np. Bitcoin, Ethereum), to dziś prace takie prowadzone są zarówno przez prywatne podmioty (do niedawna był to np. projekt DIEM[1]), jak i instytucje publiczne (np. banki centralne[2]). Celem niniejszego artykułu jest scharakteryzowanie zjawiska stablecoina od strony prawnej. W naszej ocenie może to być dokonane przez opis tego zjawiska jako takiego lub odniesienie go do istniejących konstrukcji prawnych. W artykule zaprezentowano oba te podejścia. Rozważania nasze prowadzimy na gruncie prawa polskiego i unijnego.

Konstrukcje „pieniądza blockchainowego” z reguły oparte są o samoistny zapis elektroniczny (token), który determinuje istotne cechy tego zjawiska. Tokeny, których wartość bazuje na innej, niezależnej wartości (np. walucie fiat, towarach, instrumentach finansowych), są nazywane stablecoinami. Nazwa ta ma odzwierciedlać stabilną wartość takiego tokenu, w szczególności w porównaniu z „czystymi” kryptowalutami, charakteryzującymi się dużą zmiennością wartości i zwykle brakiem powiązanych aktywów zabezpieczających ich stabilność. Wartość stablecoinów w obrocie oceniana była w 2020 r. na ponad 14 mld USD[3], natomiast obecnie kapitalizacja kryptowalut w obrocie wynosi prawie bilion USD[4].

W Unii Europejskiej badania przeprowadzone przez Europejski Bank Centralny nad kryptowalutami w 2019 r.[5] wskazują, że o ile samo wykorzystanie kryptowalut w systemie finansowym niesie ze sobą szereg wyzwań, o tyle wprowadzenie stablecoinów jest kierunkiem obiecującym. W ocenie autorek tego opracowania nie ma istotnych przeszkód w rejestrowaniu pieniądza elektronicznego lub bankowego w formule rozproszonego rejestru DLT[6]. Stablecoiny mają szansę stanowić ogniwo pośrednie między tradycyjnym systemem finansowym a aktywami zapisywanymi w postaci rozproszonego rejestru. Jednocześnie podnosi się, że im bardziej technologicznie innowacyjne i funkcjonalne są tego rodzaju tokeny, tym dalej są one od stabilnego nośnika wartości i pieniądza elektronicznego. Z kolei zdecentralizowanie giełd i oparcie ich na otwartym blockchainie wskazywane jest jako czynnik – z jednej strony – zapewniający pewność obrotu, ale – z drugiej strony – utrudniający np. śledzenie transakcji oraz identyfikację uczestników[7].

Przykłady istniejących stablecoinów oraz systemów obrotu

Istnieje wiele walut cyfrowych (ok. dziesięciu tysięcy[8]). Nie wszystkie są jednak stablecoinami. Wśród istniejących stablecoinów można wymienić na przykład Tether[9] i USDCoin[10] odwzorowujące USD czy StasisEUR[11] powiązany z kursem EUR. W obrocie funkcjonuje powiązany z walutą polską token Omega PLN[12]. Nie są nam znane obecnie na rynku stablecoinyemitowane przez banki[13] ani instytucje płatnicze, odzwierciedlające kurs waluty fiat.

Relacja emitentów walut cyfrowych względem posiadaczy oraz giełd kryptowalutowych może być analizowana w oparciu o warunki łączących ich umów, w tym warunki emisji (określane jako whitepaper)lub świadczenia usług (ang. terms and conditions). Niekiedy dostępne są tylko „historyczne” whitepapers, które zostały zastąpione przez terms and conditions[14]. Relacja ta nie jest możliwa do przeanalizowania w pełnym zakresie ze względu na brak określenia – a przynajmniej precyzyjnego ustalenia – warunków kontraktowych, a często również brak powszechnego dostępu do nich.

Publikowane dokumenty prawne zawierają zwykle postanowienia dotyczące zasad emisji i obrotu danym stablecoinem jako świadczenia usługi przez jego emitenta. Jest to więc podejście bardziej charakterystyczne dla pieniądza elektronicznego niż emisji papieru wartościowego. Niekiedy zawierają one również postanowienia charakteryzujące token, ale raczej od strony negatywnej – czym dany token lub usługa nie jest (w celu uniknięcia objęcia reżimem działalności regulowanej)[15]. Postanowienia te mają charakter bardzo ogólny, np. wskazują jedynie, że aktywa zabezpieczające wartość tokena są oddzielone od aktywów emitenta i przechowywane w „regulowanych instytucjach finansowych, w imieniu i na rzecz Użytkowników”, jednakże bez dalszych szczegółów i gwarancji. Charakterystyczne są daleko idące wyłączenia odpowiedzialności emitenta, w tym za modyfika (...)